約10年ぶりのアメリカ上陸。ニューヨークでの生活、写真。


by NYlawyer

プロフィールを見る
画像一覧

検索

カテゴリ

Ball Game
Central Park
Colors of New York
Law and Business
Law Firm
Law School
NYC Art
NYC Bridge
NYC Restaurant
Rockefeller Center
Thought On...
Travel
Washington Sq. Pa

以前の記事

2008年 06月
2008年 05月
2008年 04月
2008年 01月
2007年 09月
2007年 08月
2007年 07月
2007年 06月
2007年 05月
2007年 04月
2007年 03月
2007年 02月
2007年 01月
2006年 12月
2006年 11月
2006年 10月
2006年 09月
2006年 08月
2006年 07月
2006年 06月
2006年 05月
2006年 04月
2006年 03月
2006年 02月
2006年 01月
2005年 12月
2005年 11月
2005年 10月
2005年 09月
2005年 08月
2005年 07月
2003年 12月

お気に入りブログ

七里ヶ浜だより Lett...
ブログヨコハマ
街の風景 ~横浜・東京篇~
LAT37N”
Notes from N...
ヨコハマな日々
TJアドバイザーズ代表T...
NED-WLT
Cutting Edge
京都の旅・四季の写真集
京都写真(Kyoto P...
ウォールストリート日記
NY THEMES
お散歩日和 ー京都の風ー
Snap of 鎌倉
Tori Box
NewYorkScenery
Life @ Harva...
tempo rubato...
日常写真
IMD留学記
It's a Small...

ライフログ


パラダイス鎖国 忘れられた大国・日本 (アスキー新書 54)


見えないアメリカ (講談社現代新書 1949)


ヤバい経済学 [増補改訂版]


まぐれ―投資家はなぜ、運を実力と勘違いするのか


私塾のすすめ ─ここから創造が生まれる (ちくま新書 (723))


政治と秋刀魚 日本と暮らして四五年


ヒューマン2.0―web新時代の働き方(かもしれない) (朝日新書)


「みんなの意見」は案外正しい


ウェブ時代 5つの定理 この言葉が未来を切り開く!


The Age of Turbulence


ウェブ時代をゆく ─いかに働き、いかに学ぶか (ちくま新書 687)


グーグル革命の衝撃 (NHKスペシャル)


獄中記


生物と無生物のあいだ (講談社現代新書 1891)


ロングテール―「売れない商品」を宝の山に変える新戦略


ザ・ペニンシュラ・クエスチョン―朝鮮半島第二次核危機


Making Globalization Work


マサチューセッツ通り2520番地


フラット化する世界(上)


会社法入門


ウェブ進化論 本当の大変化はこれから始まる


ビジネスは人なり 投資は価値なり―ウォーレン・バフェット


Mergers, Acquisitions, and Corporate Restructurings (Wiley Mergers and Acquisitions Library)


Corporate Governance


A Random Walk Down Wall Street: The Time-Tested Strategy for Successful Investing


Sales, Leases and Electronic Commerce: Problems and Materials on National and International Transact


The Chairman


A Window Across the River


Something Borrowed


Sisters-In-Law: an Uncensored Guide for Women Practicing Law in the real world (Sphinx Legal)


アメリカ大統領の英語―就任演説 (第1巻)


NHKスペシャル マネー革命〈1〉巨大ヘッジファンドの攻防


Corporate Finance


Commentaries and Cases on the Law of Business Organization


American Law In A Global Context: The Basics


実験国家アメリカの履歴書―社会・文化・歴史にみる統合と多元化の軌跡


アメリカ過去と現在の間


セント・オブ・ウーマン/夢の香り


東京タワー プレミアム・エディション


Esquire (エスクァイア) 日本版 10月号 [雑誌]


Gokutabi New York―行くたびに違う時間私のニューヨーク


JET STREAM NEW YORK SUCCESS STREET

人気ジャンル

ファン

記事ランキング

ブログジャンル

画像一覧

<   2006年 11月 ( 14 )   > この月の画像一覧

Rainy Day

e0036628_11173793.jpg
e0036628_11184798.jpg

[PR]
by NYlawyer | 2006-11-18 11:18 | Colors of New York

Park in Autumn

e0036628_10522031.jpg

[PR]
by NYlawyer | 2006-11-17 10:52 | Colors of New York

ロースクール的コーポレート・ガバナンス論~ステークホルダーの利益②

先日の、ロースクール的コーポレート・ガバナンス論~ステークホルダーの利益①を前提に、(2)プリンシパル―エージェント・モデルを批判する議論を通じて、ステークホルダーの利益を考慮すべきとの立場を紹介する。

チーム・プロダクション・モデル(Team Production Model)
会社経営は、株主の支出による資本だけで成り立っているのではなく、債権者、サプライヤー、顧客、経営陣、従業員という「チーム」の貢献があって初めて成功する。伝統的なプリンシパル―エージェント・モデルは、債権者、サプライヤー、顧客、経営陣、従業員らは正式な契約と政府による規制により自分自身を守ることができる(守られる)からこそ投資をしているのだという前提を置いているが、実際には正式な契約(formal contarct)と政府による規制(government regulation)だけで自分自身を保護できるか(保護されるか)どうか定かではない(Uncertain)ことは容易に想像できる。逆にいうと、自分たちを守るものが正式な契約と政府による規制しかないと分かれば、債権者、サプライヤー、顧客、経営陣、従業員は会社にコミットすることを躊躇するであろう。

そこで登場するのが取締役会である。取締役会は、株主にも、株主以外の者にも、契約では守ることのできない、企業特有の貢献と投資(firm specific contribution and investment)を奨励することができる。取締役は、会社を活発且つ健全にし会社経営に成功することで自分たちの地位を保持できる。また、それにより会社経営に「継続性」が生まれる。株主は将来高い値段で株価を売却する機会を奪われるという不利益を蒙ることがありうるが、「継続性」が保証されることで得られる債権者、サプライヤー、顧客、経営陣、従業員からのコミットメントや忠誠に伴う利益はその不利益を上回る。

普遍的株主像(The Universal Shareholder)
プリンシパル―エージェント・モデルは、会社の株主は取締役の意思決定により株価が上昇すれば、株主みんながハッピーになる、というモデルを前提としている。ここで念頭に置かれているのは、1つの集合体(class)としての株主像である。Universal Shareholderとは投資先を分散化(diversified)している株主をいうが、そのような株主と分散化していない株主(Undiversified Shareholder)の利益が一致するとは限らない。

例えば、買収者Aが会社Bの株主にプレミアムを支払い買収したときに、買収者Aの株価が下落して買収者Aの株主が不利益を蒙るというケースは、稀ではない。この場合、A社とB社の株主両方を保有している株主は頭を悩ませることになる。
他方、B社にのみ投資している株主には、そのような悩みは生じない。これを、”negative spillover effect”という。

このような状況下においては、取締役会こそが、様々な株主が存在していることを考慮することで株主全体の利益となるような判断を下すことができる立場にあるというべきである。

社会的株主像(The Social Shareholder)
プリンシパル―エージェント・モデルは、株主というものは経済的な利益(「カネ」「高い株価」)を追求するものでありそれ以上のものでもそれ以下のものでもないこと、を前提にしている。しかし、最近では、「カネ」以外の利益を追求する株主も増大している。例えば、タバコ会社、人種差別を行っていると糾弾されている会社、従業員の労働環境が劣悪と指摘されている会社には投資をしないという方針で、投資活動をする株主も出現している(企業の社会的責任論にもつながる立場である)。

会社の経営・営業活動が社会にどのようなインパクトを与えるのかをもっとも的確に判断できるのは、様々な立場が混在している株主よりも、取締役会であるというべきである。

エージェンシー問題と定量的分析
以上の3つの立場が考慮すべきと主張するのは、"stakeholder"の利益である。
なぜなら、①stakeholderからコミットメントが得られ会社に対する投資・取引が活発化することで、株主は利益を享受できるし、②negative spillover effectを考慮することで、分散投資している株主の利益を守ることが可能となるし、③企業の社会的責任を考慮することで、これに関心のある株主の期待に応えることができるからである。

もっとも、上記のような説明に対しては、エージェンシー問題(agency problem)が発生するのではという懸念もある。つまり、取締役会にそのような権限を認めてしまっては、エージェントである取締役がプリンシパルである株主の意向から乖離して行動してしまい、結局プリンシパルである株主が不利益を蒙るのではないかという問題、特に敵対的買収の局面においてはstakeholderの利益考慮という美名の下で、取締役の自己保身(director's entrenchment)が生じる恐れが指摘されていることは、周知の通りである。

しかし、上で紹介した立場はいずれも、エージェンシー問題が存在することは正面から認めたうえで、それでもなお、取締役会が中心的な役割を担うことで得られる利益がエージェンシー問題という不利益を上回るのだと主張するものである。
ただ、想像に難くないが、そのような主張をデータで裏付けるということは難しい。実際、ビジネスマンの中には、このデータの裏づけの難しさを指摘する人が多い(参考:2006年11月3日 日本経済新聞 経済教室「企業価値を考える・買収、資本の論理 尊重を」)。

参考:Stout, Lynn A., "Takeovers in the Ivory Tower: How Academics are Learning Martin Lipton May be Right" (September 2005). UCLA School of Law, Law-Econ Research Paper No. 05-21
[PR]
by NYlawyer | 2006-11-16 17:08 | Law and Business

「アクティビストに対応する方法」?

エキサイトブログが重い気がするのですが、動画をアップする機能が追加されたからでしょうかね?

ところで、最近アクティビストのネタをいくつか取上げてきたわけだが、11月11日の日経新聞朝刊のコラム「大機小機」は、その名もずばり「アクティビストに対抗する方法」。この欄は以前にもいろいろと物議をかもし出していたと記憶しているが、今回の記事も主張がいまひとつ良く分からない内容で終わってしまっている。
アクティビスト(行動する株主・海外の投資家)が再び動き始めた→勇気を持って対抗するときである→資本の側が問答無用の姿勢(公開買い付け)で臨んでくるときには経営者と従業員に大盤振る舞いをする「会社から取れるものはすべて取る」という姿勢で臨むことである→具体的には、「会社のため、顧客のためなどということは一切考えず、自分たちの利益だけを考えることだ。」としている。

独特の言い回しで「日本の会社制度を守れ」と伝えようとしておられるのかも知れないが、「TOB=問答無用の手法」、「アクティビスト=悪」と決め付けてしまっていることもあって、何ともコメントの仕様がない。ま、どうでもいいんですけれども。
e0036628_250286.jpg

[PR]
by NYlawyer | 2006-11-13 02:36 | Law and Business

開幕

e0036628_3303936.jpg


More
[PR]
by NYlawyer | 2006-11-13 02:29 | Colors of New York

Centarl Park, Autumn 2006.

アメリカは今日Veterans Day(退役軍人の日)ということで式典があったようですが、CNNを見ていると英仏やニュージーランドでも同じような式典の映像が流れています。

調べてみると、11月11日は第一次世界大戦の終戦記念日のようで、これをアメリカではVeterans Dayといい、イギリスではRememberance Dayというようです。恥ずかしながら初めて知りました。
CNNではイラクでの戦況を報告するコーナーを毎日設けていますし、実際毎日死者が出ているわけですが、今日はそんなことも忘れてしまうほど暖かくのどかな一日でした。
e0036628_8395770.jpg
e0036628_8593060.jpg

というわけで、セントラル・パークの写真をどうぞ(やや多いかも)。

More to Explore the Park
[PR]
by NYlawyer | 2006-11-12 09:03 | Central Park

Columbus Circle

e0036628_17444658.jpg

[PR]
by NYlawyer | 2006-11-11 16:56 | Colors of New York

Picasso and American Art

"Picasso and American Art"を観にアッパー・イーストにあるThe Whitney Museum of American Artへ。
ピカソがアメリカ人の芸術家にどのような影響を与えたかというテーマで展示してある。ピカソは、アメリカ人から招待を受けたことはあったものの、第二次世界大戦が始まろうかという時期だったので実現せず、結局アメリカに足を踏み入れたことはないらしい。

Curatorの人が解説をしてクレターのだが、これを聞きながら絵を見てみるピカソの影響というのが確かによく分かる。
久しぶりの絵画鑑賞に緊張し(?)最初のほうはフムフムと聞いていたのだが、途中からこれって「影響」というより「模倣」じゃないのかという感じがしてくる。最初の方の展示は、タッチだとか表現方法にピカソのスタイルの影響が素人にも見て取れるのだが、最後の方に展示されていた作品は複数のピカソの絵に出てくる別々のオブジェを「自分の作品にそのまま移動させてもらいました」みたいなものだった。そこで、ツアー解散後、このCuratorに質問。

「Hi, Michael. 変な質問かもしれないけど、InfluenceとImitationの違いはどう判断するのでしょうか?」
「言いたいことは分かります。確かにCopyじゃないかという考え方もありうるけど、それは見方によります。ただ、単に「パクッた」だけではないかと言われている作品は、この中には1つしかないのです。他は、すべて新たなInventionです。」

上記のようなテーマで展示しているから仕方ないのかもしれないが、ちょっと違和感(というかむしろ極めてアメリカらしい作品の解釈か?)があった。観に行かれた方は、感想をお聞かせください。

Picasso and American Art
on view September 28, 2006 - January 28, 2007

e0036628_14192133.jpg

The Whitney Museum of American Art
945 Madison Avenue
75th Street
New York, NY 10021

[PR]
by NYlawyer | 2006-11-10 14:35 | NYC Art

ロースクール的コーポレート・ガバナンス論~ステークホルダーの利益①

アメリカの株主・投資家が一般的に短期的な利益を追求しているかどうかは研究もたくさんあると思うが、前回までの議論で明らかにしたかったのは、アメリカの株主の中にも、短期的な利益を重視・追求する考え方と、長期的な成長・利益を重視・追求する考え方の両方が存在するということであった。

そこで、次に考えたいのは、株主とその他の利害関係者の関係はどう考えられているのかという点である。

日本でも最近、取締役は株主に雇われているのであるから、従業員や取引先等のステークホルダーの利益はともかく、あくまでも「株主利益・価値の増大」を追求しなければならないと、特に敵対的買収の局面において言われるようになっている。そして、これはアメリカ流の資本主義の影響を受けることで、あるいはアメリカに遅れることウン十年で、株主の方を向いた資本主義がようやく日本にも根付きつつあるという言い方がされる。しかし、このような言い方には非常に違和感を覚える。なぜなら、アメリカでの議論が「株価至上主義」「株主価値増大」一辺倒では全くないからである。

「株主の利益こそが最優先されるべきだ」、(敵対的買収の局面では)「マーケット・プライスよりも高い値段がオファーされたのであれば取締役会は買収提案に応じるべきだ」という主張を支えている理論は、(1)効率的市場仮説(Efficient Market Hypothesis)と(2)プリンシパル―エージェント・モデル(The Principal-Agent Model)である。

シンプルにまとめると、(1)効率的市場仮説によれば、株価はほぼ全ての情報を織り込んで形成されているのであるから、買収者の提案する買収価格>株価であれば(=プレミアムがついているのであれば)株主は利益を享受できるのであるから、取締役がこの買収に反対するべきではないということになる。

(2)プリンシパル―エージェント・モデルでは、株主と取締役は「本人-代理人」の関係に立ち、株主は会社に対する唯一の残余財産請求権者(residual claimant)であり債権者への弁済完了後に残った会社の財産(残余財産)は株主のものである、したがって株主利益増大イコール企業価値の増大、となる。
しかし、そもそもこの効率的市場仮説とプリンシパル―エージェント・モデル自体が再検証の対象となっており、非常にプリミティブな形での理論は到底受け入れられるに至っていない。実際、論者自身も理論の修正を余儀なくされている。

また、「株主の利益」と言うとき、どのような株主を念頭に置くのかという根本的な問題がある。
言うまでもないことだが、株主の中には「とーちゃん」「かーちゃん」株主(mom-and-pop shareholder)などの個人投資家から、非常に洗練された投資理論を用いて活動している機関投資家まで、非常に多くの種類の株主が存在している。株式保有に対する考え方を見ても、株価が上がれば早々に利ザヤを確定するつもりの短期保有志向の株主も、少しくらい株価が上昇してもすぐに売るつもりがない長期保有志向の株主もいるはずである。さらに、株主自身が投資を分散化している場合(ミューチュアルファンドや年金ファンドなど)と、分散せずに(できずに)一つの会社にのみ投資をしている株主もいるであろう。このような株主の分布状況を見ると、一口に「株主の利益になる」と言っても何も解決しないし、株主間で利益相反・利益衝突(Conflict of Interest)が生じる可能性が非常に高い。

また、株主以外の利益を考えるときには、従業員や取引先、地域社会など様々な利益・利害が存在しうる。

では、このように様々な利害が対立する株式会社のガバナンスを誰が担うべきなのであろうか。アメリカで見られる議論は、日本でも一部で叫ばれている「会社の所有者である株主、あるいは取締役が信認義務を負っている株主自身に決めさせろっ!」とか、「海の向こうのアメリカでは株主の利益のみが考慮されている」などという単純なものではなく、意外(?)なことに、取締役会こそが適任である、というものなのである。

日本人としては条文から出発したいところなので、まずデラウェア州一般会社法(DGCL)の141条(a)の第一文を見てみると、
The business and affairs of every corporation organized under this chapter shall be managed by or under the direction of a board of directors, except as maybe otherwise provided in this chapter or in its certificate of incorporation.

とある。取締役会への中央集権(Centralized Management)を示す条文と説明される。

(続く)
e0036628_1502494.jpg

[PR]
by NYlawyer | 2006-11-08 14:38 | Law and Business

ロースクール的コーポレート・ガバナンス論~ヘッジファンドの台頭とコーポレート・ガバナンス②

近視眼(myopia)という問題
前に伝統的なビジネス・モデルとして、ヘッジファンドVSプライベートエクイティファンドを短期利益追求VS長期利益追求という分かりやすい図式を提示したが、Kahanはまず、プライベートエクイティファンドも、買収先の経営陣に対して業績連動型のインセンティブプランを付与していることは、「近視眼」という問題が広くマーケットに存在することを示唆しているかもしれないとする。

Kahanの問題意識
しかしその上で、Kahanは、ヘッジファンドの市場の非効率性を付くアービトラージ戦略が株価と企業価値が一致する方向へ向かうことに一役買うことを指摘し、これが究極的に歯長期的な企業価値を重視する投資家の利益となることもあると、擁護している。そして、アクティビスト・ヘッジファンドが極端に短期的な利益を追求して行動しているという言説に対して、以下のような疑問を提起する。
①ヘッジファンド・アクティビズムが本当に長期の企業価値を犠牲にして短期利益を追求するものなのか
②ファンドマネージャーはどう考えているのか
③アクティビストファンドは、どれくらいの確率で会社経営に影響を与えることに成功しているのか(アクティビストファンドの持分(5~10パーセント)からすると一人では行動できないので、他のプレイヤーの支持を得る必要があるが、短期利益の追求のみを目指していてはこの点で得策ではないのではないか)
④ヘッジファンドが株主として現れた場合、会社の利害関係者の間でどのような相互作用が見られるのか(会社経営権限(DGCL141条)を有している経営陣との関係でカウンターバランスとして機能していると評価できるのではないか)
そして、これらの各点についてKahanは、下記に紹介するリプトンに比べ、相当に楽観的であると言ってよいだろう(逆に言うと、リプトンが悲観的にすぎるのかも知れない)。
すなわち、このようなヘッジファンドの台頭により、コーポレートガバナンスに良い影響があるのであれば、それに越したことはない。その意味で、アクティビスト・ヘッジファンドの台頭は、Kahanが理解するところの(ポイズン・ピルと同じような)Adaptive Deviceを会社が導入する契機となると結論付ける。もう少し敷衍すると、コーポレート・アメリカのアクティビスト・ヘッジファンドに対する対応は、敵対的買収に対する対応と同じような状況になりつつあると言うのだ。敵対的買収に対する最も効果的な対応策(防衛策)は、たゆまぬ経営戦略の見直し、経営改善を続けることで株式市場から高い株価という形で評価されることだとよく言われるが、アクティビスト・ヘッジファンドへの対応も同じことであり、同じようにたゆまぬ経営改善に取り組むことで可能になるとしている(そして、実際に会社が取り組めば全体としてコーポレートガバナンスは改善し、ヘッジファンドはアメリカにおける会社経営にポジティブな貢献をすることになる)。Kahan, Marcel and Rock, Edward B., "How I Learned to Stop Worrying and Love the Pill: Adaptive Responses to Takeover Law” University of Chicago Law Review

面白いのは、Kahanがヘッジファンドへの効果的な対応策リストと評価するTo Do Listから”Private Equity” が抜け落ちていることである。Kahanは、ヘッジファンドとプライベートエクイティファンドのコンバージェンスの一例として、ヘッジファンドがより実質的なStakeを握り長期的な企業価値の創出に取り組み始めているとすれば、そのExpertiseを発達させることでアクティビスト・ヘッジファンドが短期利益追求主義から解き放たれるかもしれないと予測し、コンバージェンスが進みつつあるといわれる状況であるからこそ、拙速なヘッジファンド規制は慎まなければならないと結んでいる。

マーティン・リプトンによる考察
「同時代に生きる」ということは、その時代が歴史的にどのように位置づけられるのかを見えにくくしてしまうが、マーティン・リプトンの同時代的考察は、10年後どのように評価されるのだろうか。

最近出されたマーティン・リプトンのメモ"Deconstructing American Business Ⅱ"(11月1日付)によれば、アメリカの取締役会は公開企業の中心的な役割を担い続けていくことができるかが問われている。
リプトンは、今アメリカの企業社会には、有能な人材を取締役という仕事に惹き付けることができるのか、あるいは取締役が過度にリスク回避的に成り適切なリスク・テイキングができなくなるのではないかという「根本的な問題」が持ち上がっているとし、16個の具体的問題点を挙げる。その1つ目が、「アクティビスト投資家からの短期的な株価パフォーマンス追求に関するプレッシャー」である。
「アクティビスト・ヘッジファンドと長期的な価値創出に関心のない投資家たちが、よってたかって、取締役会に対して、会社の長期的な成功に不可欠な、①会社と従業員、顧客、サプライヤー及び地域社会との関係、ならびに②会社のR&D投資を犠牲にしてまで短期的利益を追求するようプレッシャーをかけている。」

そして今日も、アクティビスト・ヘッジファンドが保有株式数を増やしているというニュースが廻っていた。今の時代は10年後どう評価されるのか、アクティビスト・ファンドは10年後どのようになっているのか、興味があるところだ。

(参考文献)
日本銀行「ヘッジファンドをめぐる最近の動向」(PDF)
Wachtell, Lipton, Rosen and Katzのメモ(PDF)
Wachtell, Lipton, Rosen and Katz作成のアクティビスト・ファンド対策のTo Do Listについての記事
Mayer, Brown, Roweのメモ(PDF)
The Weil, Gotshal & Manges Roundtable At Yale Law School on April 7, 2006, “Impact of Private Equity and Hedge Fund Managers on Corporate Governance”
Paper #1 - Fraidin, Hedge Fund Activism
Paper #2 - Goetzmann, Hedge Funds: Theory and Performance
Paper #3, Strine, Toward a True Corporate Republic: A Traditionalist Response to Bebchuk's Solution for Improving Corporate America
Paper #4, Karmel, "Should a Duty to the Corporation Be Imposed on Institutional Shareholders?”
Paper #5, Black, Hedge Funds, Insiders, and Empty Voting: Decoupling of Economic and Voting Ownership in Public Companies
Paper #6, Black, Empty Voting and Hidden Ownership: Taxonomy, Implications, and Reform.
[PR]
by NYlawyer | 2006-11-07 14:19 | Law and Business